东方航空燃油套期保值的思考

【类型】学位论文

【作者】王康 

【关键词】 套期保值 亏损 委托代理

【摘要】随着中国市场经济建设的不断深入和发展，我国经济已逐步融入到全球化经济的浪潮中。中国企业的原材料有了更广泛的市场范围，同时也带来了更大的不确定性。国际市场原材料价格微小的变动都会给我国企业的成本带来难以估计的影响，使成本控制变得更加困难,这也就使我国企业选择用金融衍生品投资这种方法来规避原料价格波动的风险,对燃油进行套期保值是我国大多数国有航空公司控制成本的方法。然而，2008年的金融危机对国际金融市场和世界范围的经济发展都产生了严重的影响。国际燃油价格随着金融危机的加剧也持续走低，这对我国以燃油做为原材料的航空企业本应是件利好之事，不幸的是，我国国有航空企业例如中国东方航空股份有限公司等都产生了巨额的亏损，究其原因，是由于企业进行金融衍生品投资导致的这次事故。套期保值本应该成为企业规避价格风险、稳定成本的工具，为什么却使我国企业产生了如此大的亏损，这不得不引起我们深入的思考。 东航套期保值所签订的套保合约是双向期权，主要结构是“上方买入看涨期权，同时下方卖出看跌期权。”如果只为稳定成本就只需买入看涨期权交易，在燃油价格上涨时行权，从而稳定了企业成本。然而，东航为了使期权交易零成本，冲抵期权费，甚至产生巨额利润，同时卖出了看跌和看涨两种期权。从签订的合约中可以看出，东航进行的是投机交易，而不是套期保值，也正是这种期权的买卖导致了最后的严重亏损。尽管导致东航套期保值失败的原因有很多，例如管理层对燃油价格走势判断上失误，公司缺乏专业的套保人才进行策略分析，董事会没有合适的对策应对风险的发生。但是从根源上进行挖掘，都可以归纳为以下三方面问题。首先是国有企业委托代理的问题，主要分为两个方面，一是国企财产的归属权问题;二是董事会、管理层和监事会三方相互监督的问题。东方航空股份有限公司是典型的中国国有企业，而企业中财产的所有权并不归属于高级管理人员，这就导致了高层并不关心公司的长远发展，只看重眼前既得的经济利益。同时中国国企的运行机制是分层次的，国资委出资，将管理责任委托给董事会，除了极少数的独立董事和外部董事之外，几乎大部分原国有企业的管理人员都任职在董事会和监事会，这就使得管理层和董事会成为了行为完全一致的人，使得相互之间无法发挥其该有的互相制约的作用。同时，国企的管理者往往有权无责，导致了东航的管理者因为利益的驱动放弃了套期保值的根本目的。其次是企业内部控制的问题，董事会、管理层、监事会的责任不明确，缺乏风险意识，公司内部的信息传递不顺畅，与企业效益挂钩的奖励机制都使得管理层追逐自身利益，导致了这次套保亏损。最后是我国对境外衍生品投资监管的问题。我国对金融衍生品市场的监管缺乏监管主体，作为出资人的国资委，作为监管人的证监会，还有辅助监管机构外管局等，在监管责任上相互推脱，导致监管的主体缺位。另外我国的监管体系不健全，导致监管方法不完善；监管内容存在盲区；缺乏优秀的监管人才等。 与我国企业相对比，在2008年经济危机期间，美国西南航空公司成功的利用套期保值交易稳定了燃油的成本。分析其原因有以下三点：其一，西南航空公司是彻底的私有制企业，财产的所有权明确，这些“确定的人”真正关心的是企业的长远发展，并非眼前的经济利益。而且其董事会、监事会、管理层形成了有效的相互制约的机制，管理层不会为既得利益而放弃公司发展的长远目标，这与我国的国有企业形成了鲜明的对比。其二，西南公司的内部管理体系成倒金字塔形，各部门之间互相监督，全员参与管理建议。由于管理层较高的风险意识，使其对实行套期保值的时点和进行套期保值的比例，还有套保方法的选用都有不同的决策。而我公司的内部管理体系正与之相反，只有少数人参与决策，加之内部控制体系的不完善以及管理层风险意识的淡薄使我国企业在套期保值交易中损失惨重。其三，在外部监管方面，美国的监管主体明确，法律相对完善，使得企业有较高的自我监督意识。而我国监管主体存在缺位的现象，且监管范围存在盲区，企业自身参与监管意识不强。通过以上三方面的比较，我国企业应借鉴西南航空公司套期保值的成功经验，为今后的金融衍生品投资做好充分的准备。 为了使我国国有企业能在金融衍生品投资中取得实质性的效果，可以从以下三方面加以改进。首先，对于国有企业由于委托代理导致管理层利用套期保值进行投机的问题，应该使国企经营者拥有企业股份，成为国企的股东，这样他们的着眼点就放在了企业的长期发展上，不会出现为了短期利益不顾企业发展的行为。同时可以引进独立董事和监事，由不同人员担任董事会、监事会的职务，尽可能不与管理层人员产生交叉，以保证其与公司管理层相互制约，相互监督的效果。还应该强化实行董事会对管理层授权制，依法明确董事会成员与公司经理的权限划分。另外需加强董事会成员及公司经理人的责任意识，强化公司运营的透明度。其次，在建立企业内部控制制度方面，应注意将衍生品投资决策与授权审批制相结合。对于套期保值的种类选择、规章制度等重大事项，董事会应进行审议并最终做出决策。同时建立衍生品投资操作执行制度，健全内部风险监控体系，强化各级的风险意识。另外应改革对企业高管人员的薪酬考核制度，使其不与企业的当期经营绩效直接挂钩。同时要对企业的内部控制进行监督评审，才能保证内部控制系统的有效运行。最后，基于外部监管的角度，应该尽快制定具体全面的金融衍生品投资管理办法，扩大监管范围。同时在进行监督管理时要确保坚持国企境外套期保值交易的目的，对有投机行为的企业和个人进行严厉的处分。尽快建立国企高风险投资业务的监控体系，完善对境外套保交易的联合监管机制，注重应加强专业监管人才的培养。只有如此，监管部门方可在国企套保业务的监管中起到积极的作用。若能从以上三个方面加以改进，那么东航套保亏损的案例将很难再次上演，同时我国国有企业也将在不断变化的市场上利用套期保值业务控制成本波动的风险，成为真正的受益者。 在对我国企业运用套期保值失败的根本原因分析中，以委托代理的视角揭示了国企套期保值失败的根源，这是对传统的企业套期保值分析的一个延展，从本质上揭示了我国进行衍生品投资时存在的问题。随后，结合国外航空公司先进经验，并由上述分析引发深层次的思考，针对我国公司治理层面和国家监管方面提出了改进方法。用这种思路来研究国企进行金融衍生品投资的问题，选题具有现实意义，分析层面富有创新性。 由于个人能力有限以及相关数据和资料的缺乏，查找资料难度较大，所以分析仍然存在很多不足之处。在阐述中，采用的数据多是行业、企业的二手数据，在数据的采用和分析上并不全面，这是一处遗憾。其次，在描述东航套期保值模型的过程中，所列出的图表只考虑了期权费这个单一因素，而相对于其他的交易成本，如佣金、交易手续费、保证金的利息都没有在分析中有所体现。最后，对东航套保失利的原因的说明，主要集中在国有企业体制、内部控制系统和外部监管内部管理上，忽略了其他方面的影响。提出的相应解决方法在实际应用中可能会受到现实因素的制约，对于这些不确定性均未进行详细的阐述。

【学位名称】硕士

【学位授予单位】人民大学

【学位授予年度】2016

【导师姓名】姚岳

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